Преобразования в системе японских финансов

В годы высоких темпов роста, начиная с Корейской войны и заканчивая двумя нефтяными кризисами 1970-х годов, банковский мир Японии создал и укрепил, в сотрудничестве с МФ, БЯ и другими финансистами, например страховщиками, мощный и прибыльный круг компенсации в японских финансах. Этот круг доминировал в предоставлении промышленных кредитов, создавая и поддерживая сильный структурный уклон в сторону косвенного финансирования через корпоративный долг, заложенный под быстро дорожающую землю в рамках японской финансовой системы в целом. Таким образом, финансовый круг сыграл ключевую роль в поддержке тяжелой индустриализации с высоким уровнем заемных средств и поддержании политико-экономического господства «королевства банкиров» в Японии, в то время как глобальная финансовая система начала претерпевать более радикальные изменения.

В политическом мире конца XX века значение банковского дела было неоспоримым благодаря мощному положению в японской политико-экономической системе Дзэнгинкё наряду со сталелитейными и электроэнергетическими ассоциациями [Curtis 1988: 183–184]. Они обеспечивали критически важное прямое финансирование правящей Либерально-демократической партии, в то же время активно поддерживая политику заемного развития, от которой выигрывали ее влиятельные представители, занимавшиеся строительством и недвижимостью. Однако в 1970-х годах, когда японские финансовые рынки начали углубляться и расширяться благодаря растущей ликвидности, которую обеспечивали замедлившийся экономический рост и растущее внутреннее благосостояние, в финансовом мире появился новый центр власти в виде индустрии ценных бумаг.

Такие фирмы, как Nomura, Daiwa и Nikko, делали деньги на торговле и андеррайтинге акций и облигаций, как отечественных, так и зарубежных[82]. Изначально интересы крупнейших эмитентов ценных бумаг переплетались с интересами банков, особенно ПБЯ, через узконаправленные мини круги компенсации, такие как Комитет по организации выпуска облигаций (Кисай Кай), возглавляемый ПБЯ, а позднее — синдикатами по выпуску государственных облигаций [Calder 1993:29–30,164–167,214–218]. Однако индустрия ценных бумаг имела склонность к развитию и инновациям, которую не всегда разделяли банки, ориентированные на стабильность и избегающие риска. В 1980-е годы эти разногласия выливались в периодические конфликты, что в тех секторах японской политико-экономической системы, где доминировали круги компенсации, было редкостью [Rosenbluth 1989: 167–230]. И наоборот, система ценных бумаг, за исключением ПБЯ, не могла обеспечить такой основанный на личных и стабильных человеческих связях детальный финансовый мониторинг, какой обеспечивало классическое «королевство банкиров».

В конце 1970-х годов ориентированные на риск дилерские фирмы сыграли роковую роль в самом важном в политико-экономическом смысле изменении курса в послевоенной истории японской экономики — пересмотре в декабре 1979 года Закона о контроле за иностранной валютой и внешней торговлей[83]. Это событие, происшедшее всего за несколько месяцев до избрания Рональда Рейгана президентом США, открыло японским страховым компаниям и фирмам, специализирующимся на ценных бумагах, огромный новый рынок американских казначейских облигаций. Однако это также вызвало огромный отток японского капитала из того, что ранее было герметически закрытой, изысканно сегментированной и фундаментально стабильной внутренней финансовой системой. Эти потоки в итоге подорвали саму опору послевоенных финансов: систему земельных стандартов (точи хоньсэй), более подробно рассматриваемую в главе 5.

Результатом этого поистине исторического перенаправления средств стали появившиеся у банков огромные проблемы, включая неопределенность в их системах кредитного мониторинга и оценки, поскольку, сдувая перегретую стоимость местной недвижимости, на которой традиционно основывались кредитные решения банкиров, капитал перетек из отечественных активов в иностранные ценные бумаги. Однако банки, наряду со многими политиками и богатыми землей инвесторами, не смогли эффективно отреагировать на новые и динамичные изменения в инвестиционных стимулах, которые подразумевало это дерегулирование. По иронии судьбы их процессы оценки оказались в конце концов закостенелыми, затуманенными устаревшими критериями, а их уверенность в будущем опасно ослаблена доселе благополучными кругами компенсации в финансовой сфере.

Круги компенсации и глобализация японских финансов

В классический круг компенсации в японских финансах входили различные японские частные банки (городские, региональные и промышленные), страховые компании, государственные регулирующие органы (МФ и БЯ), капиталоемкие промышленные фирмы и значительная часть консервативного политического мира. Косвенными бенефициарами были и землевладельцы, поскольку традиционно для банковских кредитов требовался земельный залог. Этот круг существовал в течение более двух десятилетий благодаря сочетанию благоприятного внутреннего регулирования, высокого спроса на кредиты и международного финансового контроля, который поощрял высокий корпоративный леверидж, ограничивая при этом инвестиционные горизонты все более состоятельных отечественных потребителей отечественными активами — прежде всего недвижимостью.

Вслед за ослаблением государственного контроля над оттоком капитала в начале 1980-х годов японские вкладчики столкнулись с гораздо более широким спектром альтернативных инвестиций, чем тот, которым они пользовались ранее, — как это показано на рис. 4.3. В дополнение к земле, акциям и облигациям самой Японии теперь они получили возможность инвестировать в иностранные активы, чем и стали активно пользоваться[84]. Иностранные фондовые рынки выросли, а относительно менее привлекательные цены на землю в Японии упали, что быстро сделало связанные с землей кредитные портфели японских банков все более токсичными и подорвало их способность поддерживать инновации и рост. При этом вопрос проблемных долгов усугублялся неспособностью классической японской системы оценки кредитов, основанной на мониторинге главного банка, точно оценивать риск во все более изменчивой и нестабильной финансовой среде, созданной меняющимися внутренними рынками, упадком кейрецу и углублением глобальной финансовой интеграции.

Рис. 4.3. Финансовая либерализация: проблема внутренней политической экономики Японии

Источник: рисунок автора

В условиях системы земельных стандартов, требующей, чтобы залог вносился в форме недвижимости, отвлечение японских сбережений от земли к другим инвестициям создало японской политико-экономической системе далеко идущие структурные проблемы, которые вызвали менее благоприятную реакцию, чем могли бы предсказать чистые модели свободного рынка. Цены на землю начали падать, а институциональная власть японских банков, олицетворением которой была Дзэнгинкё, не позволила правительству спровоцировать обращение взыскания на растущие портфели токсичных, обеспеченных недвижимостью внутренних кредитов. На протяжении более чем одного поколения неспособность списать безнадежные кредиты продолжала препятствовать восстановлению Японии после взрыва пузыря недвижимости 1980-х годов. Проблемы японских банков также затрудняли массированную адаптацию Японии к глобальному экономическому давлению, потому что их ранее уместные функции разделения рисков препятствовали принятию риска отдельными корпорациями. Исчезновение предпринимательских банков долгосрочного кредитования во время и после азиатского финансового кризиса усугубило проблему структурной перестройки.

Гибель банков долгосрочного кредитования и преобразованная финансовая система

Японские банки долгосрочного кредитования были главным локомотивом инноваций и развития, а также чувствительным механизмом оценки кредитов на протяжении всего периода высоких темпов экономического роста после Второй мировой войны, начиная с Корейской войны и до начала 1970-х годов [Calder 1993: 134–173]. Тяжелый удар по ним нанес нефтяной кризис 1973 года, когда многие из их самых крупных промышленных клиентов неожиданно столкнулись с резким ослаблением рынков и даже банкротством, что привело к резкому общему сокращению японских капиталовложений. Еще один тяжелый удар был нанесен ПБЯ в 1979 году, когда строительство финансируемого им на 80 % завершенного нефтехимического комплекса в Иране стоимостью 3,2 млрд долларов было остановлено в результате иранской революции [Mirabile 1990: 300–301]. Тем не менее банки долгосрочного кредитования продолжали демонстрировать свой неординарный опыт реструктуризации в условиях нефтяного кризиса: в 1970–1980-х годах ПБЯ успешно реструктурировал несколько проблемных компаний, таких как Тоуо Soda Manufacturing, Nippon Soda, Keisei Electric Railway и химическая компания Chisso[85].