В Европе борьба между приватным и государственным секторами за контроль над денежной системой имеет гораздо более долгую историю. Пока одни люди жаловались на то, что правители постоянно портили монеты, находились те, кто реализовывал обходные варианты, что приводило к чеканке денег в частном порядке.
Наиболее оригинальный пример такого обходного варианта – это так называемый
Но банкирам не нужна политическая власть сама по себе. Ведь они прагматичные бизнесмены, что и доказали на протяжении последующих столетий. Частные деньги они использовали для заключения сделок с правительством, а иногда и в качестве средства давления на него, но главным образом для ведения собственной коммерческой деятельности и приумножения благосостояния.
Переговоры между правителем и этими новыми приватными эмитентами денег в итоге завершились изданием королевской охранной грамоты, в соответствии с которой в 1694 году был учрежден Банк Англии, или БА, как его сейчас называют брокеры по ценным бумагам в лондонском Сити[22]. Он был создан по распоряжению короля Уильяма III, желавшего построить самый сильный в мире флот для победы над Францией, которая господствовала в то время на море. Первоначально этот частный банк (национализированный только после Второй мировой войны) предоставил короне заем на 1,2 миллиона фунтов стерлингов, для того времени очень крупной суммы, а затем под этот заем выпустил векселя, тем самым эффективно перекредитовав его. Чтобы придать этим векселям такую же стоимость, как у денег, король согласился принимать их в уплату налогов. Таким образом, за один присест это соглашение создало особую форму бумажных денег, гарантированных правителем, учредило банк с частичными резервами – что стало ключевым принципом современного банковского дела, позволяющим регулируемым банкам выдавать в кредит б
Так началась история современного банковского дела, и эти события оказали огромное влияние на экономику Англии. Новые финансовые структуры помогли стране создать первоклассный морской флот, благодаря чему она господствовала на морях от одного полюса до другого. Кроме того, эти структуры профинансировали промышленную революцию. Банковский кредит, по сути, стал деньгами, поскольку гарантировался правителем государства. Это новое определение денег с тех пор стало доминирующим. Со временем новая британская финансовая система развилась до такого уровня, что рядовые граждане обзавелись текущими счетами, а компании могли пользоваться всеми видами банковских кредитных инструментов для финансирования чего угодно – от текущих хозяйственных операций до крупномасштабных проектов. Теперь банки могли ручаться своим добрым именем за заемщика и выступать в качестве поручителей, а кредитные инструменты превратились в объект купли-продажи, что дало невиданный ранее стимул развитию фондового рынка.
В свою очередь этот финансовый прорыв способствовал повышению ликвидности в экономике, но одновременно повысил и уровень риска. Он создал такие перспективы развития предпринимательства и накопления капитала, о которых раньше нельзя было и мечтать. При этом появилось такое явление, как системный риск. Убытки, понесенные одним финансовым учреждением, могли дестабилизировать несколько других учреждений, поскольку все они связаны между собой в рамках финансовой системы. В результате вся система становится уязвимой перед колебаниями самого важного общественного товара – доверия. Постоянно расширяющаяся сеть переплетающихся кредитных взаимоотношений создала условия для того, чтобы, например, текстильная фабрика могла финансировать расширение своей деятельности, а впоследствии даже для создания паровых котлов; впрочем, далеко не каждая текстильная фабрика получала прибыль и далеко не каждый бизнесмен аккуратно платил свои долги. Хотя дефолты по кредиту и банкротства закономерные следствия принятия на себя финансовых рисков, в условиях взаимосвязанности отдельных звеньев финансовой системы они могут вызвать эффект домино. Если заимодавец начинает беспокоиться, что крупный заемщик не справится с платежами по кредиту, то другим заемщикам может быть отказано в предоставлении кредита. Если у последних в данный момент имеются финансовые трудности, это способно привести к их банкротству и распространению тревожных настроений в деловой среде. В свою очередь, это обусловит дальнейшее падение и без того хрупкого общественного доверия. Если оно истощится окончательно, объемы кредитования уменьшатся и даже платежеспособные заемщики не смогут воспользоваться кредитом, что негативно скажется на финансовых результатах кредиторов и приведет к окончательному краху системы общественного доверия. Именно так начинаются финансовые кризисы. Деньги получили невиданную ранее свободу, но в ней таились новые опасности.
Финансовая нестабильность вызвала ожесточенные дебаты о том, каким образом можно ее контролировать, а также более глубокие споры о сущности денег. Эти дебаты шли долгие годы и способствовали формированию современной финансовой системы. Однако взгляды на то, каким образом можно сохранить в обществе доверие к денежной системе, существенно разошлись. На одном их полюсе оказались те, кто верит в золото как в деньги.
Основанный на идеях либеральных мыслителей, в том числе великого английского философа Джона Локка, золотой стандарт получил распространение в конце XVII века[23]. Люди чувствовали, что необходимо привязать стоимость денег к ценности, имеющей материальное воплощение, чтобы предотвратить попытки правительств и их новых партнеров в лице банковского сектора спекулировать на обесценении национальных денег. Эта модель доказала свою эффективность в обуздании инфляции, что помогло сохранить сбережения зажиточных слоев населения. Однако монетарные ограничения и возросшая стоимость золота вынуждают людей хранить деньги дома, что ограничивает возможности банковского кредитования, увеличивает количество банкротств и генерирует безработицу. В такие времена наибольшие жертвы всегда приносят самые бедные слои общества. По мере того как финансовая система переживала кризис за кризисом, сформировалась альтернативная концепция факторов, влияющих на предложение денег и его динамику. Ее сторонники концентрировались не на том, как ограничить стремление правительства печатать деньги, а на том, как следует регулировать банки, выполняющие уникальные функции создателей частных, генерируемых развитием кредитных отношений денег. Лидером этой концепции стал в XIX веке редактор журнала Economist Уолтер Бэджет, а ее идеи легли в основу организации современной банковской системы с центральным банком во главе[24]. Поддерживаемые правителями, которые ни в коем случае не могли обанкротиться, такие центральные банки, как Банк Англии, выполняли функции «кредитора последней надежды», призванного преодолеть кризис недоверия к банковской системе. Они соглашались свободно кредитовать платежеспособные банки, если у тех случались проблемы с ликвидностью в периоды финансовых кризисов. Хотя Бэджет считал, что по таким кредитам должна устанавливаться повышенная процентная ставка и они должны обеспечиваться надежным залогом, эта функция превратила центральные банки в своего рода якоря экономики, зацепившись за которые, можно было остановить волну финансовой паники. Золотой стандарт все еще существовал, однако новые функции центральных банков не на шутку всполошили его приверженцев, питавших отвращение к ничем не ограниченной мощи банковских структур и беспрепятственно растущей задолженности.
Эти аргументы громко звучали в США, значительно затормозив создание центрального банка в этой стране. В течение 150 лет там сменилось немало режимов денежного обращения – иногда они включали эмиссию денег центральным банком, а иногда параллельно в обращении находилось несколько видов валюты, конкурирующих между собой и выпущенных коммерческими банками в рамках различных соглашений с федеральными властями и руководством отдельных штатов. В итоге доллар завоевал господствующее положение, но для этого потребовалось пережить несколько периодов бешеной финансовой паники в конце XIX и начале XX века. Только после этого американцы пришли к выводу, что им необходим центральный банк, и в 1913 году была основана Федеральная резервная система. Сотню лет спустя ФРС продолжает оставаться объектом критики и насмешек в некоторых властных кабинетах. Оппоненты обвиняют ее в надувании «пузырей активов», инфляции. Зато ее приверженцы подчеркивают, например, что без массированных интервенций ФРС в экономику во время кризиса 2008–2009 годов ситуация в стране оказалась бы гораздо хуже.
Очевидно, действия ФРС по поддержанию стабильности финансовой системы США нельзя назвать безупречными. Пример № 1 – Великая депрессия. Пример № 2 – инвестиционный банк Lehman Brothers. Однако XX век показал примеры того, насколько опасно побуждать центральный банк к неосторожным действиям. В период Великой депрессии золотой стандарт связал руки ФРС в самый неудачный момент, ограничив ее способность эмитировать деньги и компенсировать тем самым неспособность находившегося в ступоре банковского сектора выдавать кредиты. Это привело к углублению кризиса. В итоге от привязки валюты к стоимости золота отказались, освободив банки от этой смирительной рубашки и оказав содействие финансово обескровленной глобальной экономике в восстановлении ликвидности.
После Второй мировой войны правительства опять искали монетарный якорь для укрепления стабильности компаний, в частности центральный стержень стабильности для потрясенной международной экономики. Британия – под предводительством экономиста Джона Мейнарда Кейнса – стремилась разработать решение на международном уровне, реализацией которого мог бы заняться вновь созданный Международный валютный фонд (МВФ). Но в конечном счете США как единственная ведущая мировая держава, не опустошенная войной и имеющая доминирующую в глобальном масштабе валюту, взяла руководство операцией на себя[25]. Американский доллар стал центральным стержнем, вокруг которого функционировала глобальная экономика. Такое положение сохраняется по сей день.
Пакт, подписанный на Бреттон-Вудской конференции в 1944 году, отменил привязку доллара к золоту, одновременно привязав к доллару валюты остальных стран мира. Правительства других государств, хранившие свои резервы в долларах, получили право перевести их в золото по фиксированной ставке. Это служило финансовым стабилизатором на протяжении двух с половиной десятков лет, но в конце 1960-х годов внутренние ограничения Бреттон-Вудской системы (в данном случае введенные ФРС) пошатнули ее устойчивость. США, понесшие огромные затраты на Вьетнамскую войну и неспособные конкурировать с более дешевыми продуктами из-за рубежа, не смогли получить достаточно иностранной валюты и пополнить свои золотовалютные резервы. Их нехватка стала ощущаться все более явно, и при этом некоторые страны, например Франция, требовали перевода своих резервов из доллара в золото. Чувствуя, что попал в ловушку, президент Ричард Никсон пошел на крайние меры: 15 августа 1971 года он отменил конвертируемость доллара в золото. Это решение готовилось всего лишь несколькими специалистами из Министерства финансов, ФРС и Белого дома.
«Шоковая терапия» от Никсона окончательно лишила смысла Бреттон-Вудское соглашение. К 1973 году почти все страны отменили привязку своих валют к доллару, и на соглашении был поставлен крест. Теперь правительства самостоятельно решали, какой объем денежного предложения нужен их странам. Казалось, наконец-то пришло время харталистов. В этом новом веке бумажных валют доверие к деньгам стало вещью относительной и очень непостоянной: вы доверяете доллару больше, чем фунту стерлингов, или наоборот?
Отчаянный шаг Никсона достиг поставленной цели в одном отношении: он позволил снизить курс доллара и тем самым стимулировать американский экспорт. Благодаря этому Уолл-стрит получила новые колоссальные возможности развития торговли с расчетами в иностранной валюте. Поскольку доллар больше не был привязан к золоту, банки могли предоставлять кредиты в глобальном масштабе, и это открыло дорогу процессам глобализации мировой экономики. Кроме того, это привело к появлению мультинациональных мегабанков, считавшихся слишком большими для того, чтобы обанкротиться – со всеми вытекающими отсюда последствиями.
Впрочем, долгожданное оживление в американской экономике после 1971 года быстро сошло на нет под давлением новых, хотя и вполне предсказуемых обстоятельств. На фоне нефтяной блокады, введенной странами – экспортерами нефти в 1973 году, слабеющий неконтролируемый доллар немедленно генерировал инфляцию. По мере того как стоимость наиболее важной валюты в мире падала, росла стоимость товаров и услуг, которые можно было на нее купить. (Мы считаем, что всегда полезно помнить о том, что концепция цены имеет два аспекта: выражение стоимости товаров в долларах и выражение стоимости доллара в том количестве товаров, которые можно на него купить. Когда стоимость товаров в долларовом выражении растет, стоимость доллара, выраженная в количестве приобретаемых на него товаров, по умолчанию должна падать. В этом состоит суть инфляции.) Однако на этот раз инфляция пришла не одна, а вместе с высоким уровнем безработицы, сбивавшей с толку экономистов, а также с новым явлением, которому дали название, казавшееся несколько неуместным в их лексиконе, –
В 1970-х годах цены продолжали бурно расти, что и проложило дорогу новому финансовому мессии – двухметроворостому Полу Волкеру. Решительный председатель ФРС торжественно поклялся сломать инфляции хребет, даже если ради этого потребуется опять ввергнуть экономику в рецессию. Именно это он и сделал, проведя серию болезненных повышений ставки процента. Воспоминания о том времени, когда инфляция существенно обесценила доллары в карманах людей и обрекла их на жизнь в условиях сокращающейся экономики, настолько свежи в умах того поколения, что его представители до сих пор отдают предпочтение редким и обладающим независимой внутренней стоимостью «валютам» вроде золота и, как мы позже увидим, биткоина.
После решительных мер Волкера ситуация резко улучшилась, по крайней мере, на какое-то время. В индустриальных странах наступил период Великого спокойствия с низким, прогнозируемым уровнем инфляции и стабильными темпами роста, время от времени прерывавшегося короткими рецессиями. Европа начала действительно амбициозный эксперимент по созданию валютного союза. В течение первых десяти лет он, казалось бы, имел ошеломительный успех, поскольку евро чудесным образом распространил высокий кредитный рейтинг Германии на такие когда-то застойные страны, как Ирландия и Испания. В них наблюдался огромный приток капитала и беспрецедентный бум недвижимости. Такие развивающиеся рынки, как в Бразилии, России и Индонезии, тоже зафиксировали приток инвестиций, хотя и неравномерный из-за периодических кризисов. Возник «дивный новый мир»{8} глобальных финансов на основе бумажных денег. Но, как нам теперь известно, где-то в глубине уже формировались силы, приведшие его к разрушению.
На Уолл-стрит под влиянием новых технологий и мантр о дерегулировании экономики, подогреваемых очевидной победой свободного рынка над коммунизмом, полным ходом шла разработка новых финансовых инструментов. Но одновременно с ними зарождались и некие тайные враждебные силы, которые должны были сыграть свою роль в будущем. На макроуровне все выглядело прекрасно: низкий уровень инфляции, солидные темпы роста. Но экономисты прилагали усилия не в том направлении. Постепенно назревавшие риски никак не учитывались при расчете макроэкономических показателей. Черт побери, эти риски не учитывались даже в банковской системе при рутинных операциях приема депозитов, выдачи коммерческих и ипотечных кредитов. Они таились в сумрачной и малоизвестной реальности, именуемой теневой банковской системой.
Как нам теперь известно, причудливо объединенные в пулы ипотечные кредиты и кредитные производные инструменты с номинальной стоимостью в сотни миллиардов долларов поставили хеджевые и пенсионные фонды, банки и другие финансовые организации в зависимость друг от друга в сложной, взаимосвязанной сети теневой банковской системы, которую вряд ли кому-то удастся в полной мере изучить. В соответствии с уроками коммерческих банкиров эпохи Ренессанса Уолл-стрит опять нашла эффективный способ заполучить деньги суверена и многократно их умножить, создав разновидность приватных денег, основанных на задолженности. Все это происходило в сфере, которая подвергается менее жесткому регулированию, чем традиционная банковская система. Когда наконец до людей дошло, насколько опасной может стать теневая банковская система, было уже слишком поздно. С крушением инвестиционного банка Lehman Brothers эта хрупкая система начала разваливаться.
Эпоха Великого спокойствия несла на себе печать проклятия. Она не только способствовала распространению в обществе ложного чувства безопасности, но и заставила забыть об обязанности использовать политические рычаги для борьбы с неблагоприятной ситуацией в экономике. Все и каждый – от избирателей до воротил Уолл-стрит, от конгрессменов до президента – стремились верить в то, что ФРС способна разобраться с финансовой системой. Многоуважаемый Пол Волкер уступил место не менее уважаемому Алану Гринспену, правда, со временем растерявшему всеобщее уважение. В 1999 году никто не обратил внимания на отмену акта Гласса – Стиголла, еще со времени Великой депрессии запрещавшего слияние коммерческих и инвестиционных банков. В результате возникавшие банки-гиганты обрели огромное могущество. Когда система взорвалась прямо у них под носом, они задействовали свой последний резерв – массивную финансовую помощь за счет налогоплательщиков.